十万亿不是梦？

直入主题，很久没有聊英伟达了，但看过最近这一期财报后，我觉得是可以认真考虑英伟达在未来几年市值达到十万亿美元的可能性了。

今天的主题包括下面几个部分：财报分析、大象起飞、温故知新以及10万亿不是梦。

一、财报分析

本财年二季度英伟达实现营收962.2亿美元，同比+106%；净利润596.9亿美元，同比+126%，均超出预期，营收比市场预期的920亿美元多出40多亿美元。

下一季度1080亿美元的指引也非常强，超出预期30-40亿美元。

英伟达还预计2027年营收增速将达到70%，这是在巨大基数上的增长，远超市场预期。

英伟达甚至提前向台积电、存储厂商、封装基板等上游下单，以保证未来Blackwell、Rubin等产品有足够产能，上一季度的供应和产能采购承诺1190亿美元，这个季度飙升到2790亿美元。

英伟达在用行动做两件事：

1是确信未来数据中心的巨大需求，

2是抢夺宝贵的产能并支持上游合作伙伴。

中国因素开始变得不再重要，这个季度来自中国的相关Hopper芯片已经降到数据中心收入的不到1%，下个季度的指引也不包括中国的营收。

如果要找不足，我觉得有两个：

（1）业绩指引的毛利从这个季度的75%降低到了74%，但在从Blackwell转向更复杂的Rubin系统以及HBM成本大幅上涨的背景下，74%依然是非常强的毛利；

（2）对头部客户依赖度仍然高，来自Hyperscale的营收依然大于ACIE。但好的一面是后者的增速明显快于前者，这个季度ACIE环比增速超25%，除了neocloud外，英伟达披露主权AI环比增长了35%，同比超过三倍...一到两个季度内，ACIE的需求大概率就会超越Hyperscale。

有心的朋友可能发现了一个细节，上个季度Hyperscale和ACIE是几乎一致的，为什么这个季度后者环比增速更快，总额反而被拉开了差距呢？

原因在于英伟达将一个客户调整到了Hyperscale中并且重述了上季度的营收分类数据。英伟达没有明说这家公司是谁，我个人猜测是甲骨文，但是谁不重要，看懂客户多样化的结论才是这里的核心。

如果说微软和亚马逊财报证明了capex的价值，吹响了AI中游（云服务）的号角，那英伟达这份财报可以说进一步强力支撑了AI上游（半导体）的增长预期和半导体在AI产业革命中的中长期逻辑。

可以说，当下的英伟达已经是半导体板块中最便宜的公司之一，其股价完全是由强劲的收入推着向前走的，与竞争者（例如博通、AMD）相比，英伟达护城河更深、增速更快、估值还更低，按照这这个季度的597亿美元净利润，年化就是2388亿美元，当下市值是5.3万亿美元，其动态PE只有22倍，而增速却是126%。

二、大象起飞

我们可以注意一个细节，在英伟达这次财报公布后，英伟达盘后一度是下跌的，但后来公司表示明年营收同比增长会达到70%+，而且真实需求远大于70%，这个数字只是供应限制的结果... 消息一出立刻上涨。

这说明市场对于英伟达的关注点早已不在当下，甚至不在下一个季度，而在更长期的增长预期。

之前市场预计英伟达的高增长难以持续，认为到2027年时同比增速就会迅速放缓到40%出头，但现在英伟达明确给出70+%，而且是供应受限导致需求无法得到满足的结果。

这也是一件好事，以台积电有限的先进制程和封装产能为代表，这是AI泡沫的一个预防针（这是过去说过好几次的观点）。

如果上游产能无限，那么全球对于数据中心的投资会在更短时间以更大力度倾泻出来，促使让科技公司透支投资数据中心，最终即便需求增长，但供应增长更快，可能酿成如图当年互联网一样的泡沫。

但实际情况是台积电（以及存储、通信等上游）的产能有限，甚至距离客户需求的差距越来越大，最终产能的限制会熨平投资在短时间内的泡沫化，让AI产业有时间在泡沫涨起来之前得以更大发展和应用。

回到英伟达，如果2027年如官方预期地在2026的巨大基数上增长70%，绝对值增量比今年还要大得多，英伟达在5万亿市值、单季营收1000亿美元、单季利润600亿美元体量上，还能以不可思议的速度增长，这是人类商业史从未有过的增长奇迹...

这个趋势有多夸张，我们从下方英伟达营业利润和苹果、微软、谷歌对比中就能看出来↓

季度营业利润英伟达 vs 苹果↑

季度营业利润英伟达 vs 微软↑

季度营业利润英伟达 vs 谷歌↑

这就是产业革命的威力，而英伟达是这一场AI产业革命的基础平台，过去是技术和算力平台，现在成了技术+算力+产业链+资本的全方位平台。等到2026年11月公布新一轮财报时，英伟达的营业利润很可能会达到微软、苹果或谷歌的两倍左右，距离进一步拉大。

三、温故知新，10万亿不是梦？

我自己第一次投资英伟达是2021年上半年，买的很少，当时是因为看了2021年GTC，觉得老黄很厉害，居然可以超过摩尔定律，而且也觉得英伟达是押中未来云计算、人工智能、区块链、元宇宙等等各个赛道的科技公司，但当时我连CUDA是什么都不了解。

小白的状态会让人心态不稳，在2021年初试英伟达后，确实经历了大涨，但又在2022年经历了大跌，持股体验并不好，也不知其所以然。

到了2022年10月，经历了暴力加息背景下的熊市，除了指数和微软苹果这类大科技外，我开始思考认真增加一些具有爆发力的公司，当时我在特斯拉和英伟达之间做选择，尽管那时候ChatGPT尚未引爆AI，我还是决定不需要组合，直接上英伟达，然后从那个时候开始持续买入英伟达（每一次都在星球分享过），从未卖过，我仍然记得2022年10月在做好功课后首次买入的价格是一拆十之前的120美元。

当时选择的逻辑在往期主题《AI背后最大的赢家》中有过分享，可参考下方截图段落↓

依赖性是考察公司护城河的一个非常好的线索，英伟达是这个逻辑、台积电也是这个逻辑。站在现在看，各大科技巨头对英伟达的依赖不仅没有减少，反而联系还在加深。

比如全球最大云服务AWS宣布，在今年部署超过100万颗英伟达GPU之后，2027–2028年还要再部署200万颗，覆盖 Blackwell Ultra、Rubin、Rubin Ultra等后续平台↓

在2023年初时，英伟达市值不到5000亿美元，当时的观点是一年内到一万亿美元↓

2024年初，英伟达已经超过一万亿美元，在回答和订阅内容中更新了观点 - 看齐微软苹果，只不过当时已经比较乐观的我还是小看了英伟达的增长速度，以为三五年可以齐平苹果微软，没料到两年就完成超越了↓

如今英伟达市值已稳稳超越苹果微软谷歌等巨头，难以再用其他巨头作为目标值参考了，我们能做的只有继续分析英伟达的基本面以及AI的发展趋势。

英伟达预计2027年收入增长70%，然后2028年我们再以非常保守的预期给到30%的增长，并假定未来两年利润率基本稳定，以今年二季度的利润597亿美元为基数，2027二季度就是597亿 * 1.7 = 1015亿美元，2028二季度就是1015 * 1.3 = 1320亿美元，也就是年化5280亿美元，给20倍PE，市值10.56万亿美元，时间是2028年中。

这样看，很多人低估了英伟达冲击10万亿美元的可能性，因为十万亿美元市值并不夸张。

我们没有必要去赌涨幅赌数字，但只要有足够耐心成为时间的朋友、拥抱产业革命、顺应价值，最终就会收获惊喜。

本期主题观点来自于过去一段时间的星球部分时间线和订阅内容，另外，文中的可视化数据来自我开发的数据平台自动生成，平台会自动跟踪财报的发布和股价的波动。