房东经济学

  先看一个数据。 2025年全年，中国住户贷款增加4417亿元，你也许对于这个数字没有太多概念，那这里可以再看几条历史数据： 2021年时， 中国住户贷款增加7.92万亿元， 再往前十多年的2010年， 中国住户贷款增加2.87万亿元。 4417亿元的住户贷款 是自2005年以来的最低值。 在2025年全年16.27万亿元的新增人民币贷款中，居民贷款仅占约2.7%。作为对比，2023年这一比例约为19%，而高峰时期（如2017年前后）居民贷款曾占据新增贷款的半壁江山。 因为住户贷款增长显著放缓，我们看到，中国的居民部门杠杆率在高位横盘四五年后，在2025年开始出现明确的下降趋势。换句话说，你看到的2020年到2025年初这个过程中的房价下行，实际上对应的居民杠杆率还没有开始真正下降。 到了2025年四季度末，中国居民杠杆率下降至59.4%，虽然在历史上看仍高，但正在以每个季度下降一个百分点的速度去杠杆 -  2025年二季度末时居民部门杠杆率为61.1%、三季度末时为60.4%，四季度末时来到了59.4%。 按照这个速度，未来中国居民杠杆率可能会以每年3-4个百分点的速度下降。 居民部门杠杆率的定义是，居民部门的总负债比上全国GDP，这个数字下降，可以由负债减少贡献、可以由GDP增长贡献，也可以是GDP增速快于负债增速带来的结果。 中国居民去杠杆，意味着老百姓的负债压力由于各种主动或被动的因素而降低了。这是在资产价格（特别是房价）经历泡沫出清阶段常见的情况。 作为对比，美国在经历房地产泡沫出清的过程中，居民杠杆率在高位只稳住了不到两年然后就开始向下了，而中国稳了大概五年，可以说中国人面对负债的韧性比美国人强得多。 美 国居民部门杠杆率 200 0-202 4↑ 另一方面，虽然美国历史上居民部门杠杆率一度接近100%，远高于中国峰值的60%出头，但真正决定杠杆压力的是负债和收入的比重，由于美国的收入占GDP比重（75%-80%）远大于中国（约为45%），所以如果考察实际体感压力，那么美国峰值的97%杠杆率背后是97%/77.5% = 125%的负债收入比；中国61%的峰值杠杆率背后是61%/45% = 136%的负债收入比。对比体感杠杆压力，中国居民也是比美国2007-2009年更高的。 因此，无论是负债的抗压耐力还是抗压强度，中国人的比美国人更强...

  1月30日，以黄金和白银为代表的贵金属经历了历史罕见的暴跌。 这是四十二年以来，黄金表现最糟糕、单日跌幅最大的纪录；而白银更惨，日内下跌一度达到36%，创出历史最大日内跌幅和单日跌幅，两倍做多白银的美国ETF一天跌掉了60%。 很多分析认为贵金属的暴跌原因是川普提名为下任美联储主席的凯文·沃什 ，说这个人是“鹰派”人物因此增加了美元走强的预期，进而对金银形成重压。 但我认为真正原因是前期的投机太强烈了， 黄金白银作为一种长期保值的避险资产，却被硬生生玩成了跟币圈一样的投机市场，最终不留下一波教训是不可能的。 在几天前的1月26日，我曾在星球回答了一位匿名用户的提问，我当时的回答说： 不建议在这个时间这个价格投资黄金白银，如果要这么做，需要做好长期站岗的心理准备↓ 当然，这个问答时间点完全是运气，没有任何人能够预测任何资产短期的价格波动，我们能做的只是通过常识和逻辑去得出自己的结论...  当我发现朋友圈看到平时根本不关心投资的人都在开始关注黄金或白银时，当它们的价格不断加速上涨、涨幅远远超过全球货币供应或通胀速度时，那么下跌，或者至少短期的一波狠狠调整肯定就不远了。 今天我们会从几个角度来谈谈黄金白银，包括资产的现金流属性、历史表现差异、以及大类资产的横向对比和估值。 一、资产的现金流 我在往期主题《2025个人投资总结和复盘》中专门分享过对贵金属和加密资产的看法，我的观点是 - 我在2025年避开表现糟糕的加密资产和错过表现优异的黄金白银在根本逻辑上是完全相同的，那就是 我不投资没有现金流的难以估值的资产。 无论对于股票或房产， 我们可以非常清楚地对他们进行估值分析，因为他们的本质都是产生现金流的资产。 比如一个公司的市盈率是多少、增速有多快、毛利所反映出来的护城河有多深，结合公司的所在行业、护城河与成长性，我们可以很容易地考察当下估值； 又比如一套房子，它现在的租金回报率是多少、未来所在地的人口和经济基本面发展前景如何、当地按揭利率有多高，结合这几个因素，我们就能大体判定这套房子是贵还是便宜。 而比特币或黄金这类不产生现金流的资产很难估值，或者说 估值对他们而言没有意义，因为他们的价格不取决于现金流和估值，而取决于每一次的交易，交易者的共识就是他们的价格。 对我来说，某个时间段内交易者的共识并不如企业的价值、现金流和估值来得稳妥。所以无论是...