房东经济学

  我们之前无数次提到过，AI这条线是未来十年乃至更长时间一个确定性极强、成长性极高的赛道... 今天我们把这条主线再拆分，看看站在当下2026年中这个时间点，结合一些数据可视化和一份近期广受关注的报告，看看哪些机会更值得把握。 AI产业链有三段，分别是上游（半导体）、中游（云服务）、下游（大模型、软件以及AI与各行各业的广泛融合） ，这三段都是AI发展的重要组成部分。 从2023年初到现在，AI崛起带来的更多是上游的爆发，这一点很好理解，因为AI要发展，模型要训练和推理，首先就需要半导体，于是我们看到GPU、ASIC、存储、光通信等等相关公司相继迎来爆发。在2026年，全球半导体销量在2025年已经很高的基础上几乎翻倍，超过1.5万亿美元。 可是现在出现了一个怪圈，那就是 资本市场上硬件硬、软件软，云大厂被视为花钱的冤大头。 但也许我们现在正处于一个转折点，我们谈的 转折点不是短期市场波动和情绪的预测，而是对基本面变化的考察。 从确定性看， AI的基本面确实是上游 > 中游 > 下游 ，因为无论是走哪家云大厂，无论是用哪个大模型，也无论是哪一个软件和服务受益于AI，整个AI产业的底座都是上游的半导体，资本追求确定性是可以理解的， 所以我们看到上游（半导体）表现更好。 但站在当下，如果我们同时考察估值和确定性，那么 中游的云服务以及下游部分和toB属性较强护城河较深的软件行业是非常有吸引力的。 中游（云服务）的重要性在于，半导体必须通过云服务去为客户生成token，所以中游的确定性并不会比上游少多少，只是云大厂资本开支在短期内侵蚀了自由现金流，让市场感到害怕。  但我觉得这完全是不用担心的，云大厂一年翻一倍的capex当然不可持续，可是长期每年10-20%的capex增长是毫无压力的， 因为伴随算力储备增长，营收和利润会很快追上来，我个人认为这个时间点可能就在2027年中。 这可能也是为什么黄仁勋最近敢说这一波capex会持续几十年这样夸张的话， 其实长期看capex不是基建浪潮了，而是长期的算力刚需，就像我们要用电用油一样。  capex最大的四大科技巨头的自由现金流预计会在2028年开始，受到AI的推动而爆发式增长↑ Exponential View分享了一个数据， 在过去12个月，全球生成式AI实际收入约1100亿美元、...

  最近俄乌局势有两件事非常值得关注： 一是马克龙透露了一条关键信息， 他说G7之后美国不再在俄乌战争双方之间充当中立的调解人，而是转而支持乌克兰领土主权和领土完整，包括提供军事和能源援助，以及施加对俄制裁。 二是普京的小弟卢卡申科对泽连斯基认怂 。起因是泽连斯基对卢卡申科下最后通牒，说一周之内拆除俄军无人机在白俄边境的中继通信基站，否则就要打白俄罗斯。然后卢卡申科光速认怂，向泽连斯基道歉，然后老老实实撤掉了基站。他还表示如果乌克兰像打击俄罗斯那样攻击白俄，白俄将非常脆弱... 这一方面说明乌克兰实力的增强，更说明了俄罗斯对于白俄的掌控力已急剧下降。 战场局势也在发生变化，在2026年6月18日，多架无人机袭击莫斯科多个地区的众多目标，其中包括一家大型炼油厂，浓烟滚滚，莫斯科看上去像是战区。 而到了本周，这种打击还在持续。 乌克兰的无人机成本低廉、量大管饱，而且战术灵活，非对称打击效果极强，还可以用来消耗俄罗斯有限的防空资源，一般都是多批次先消耗俄罗斯防空能力，再通过更多无人机或导弹攻击目标。 假如用10-20万美元价值的拦截弹对付5万美元的无人机，拦或不拦都是输，拦截的话经济上亏了15万美元，不拦的话可能就是一个炼油厂被打废了，损失更大。而莫斯科这种层层设防的地方大量目标被打中，也证明俄罗斯的防空能力已经到极限。 我们可以明显看出，从去年底下半年开始，乌克兰调整了战术和打法，即把战争的争夺从聚焦于前线的领土，转向打击俄罗斯纵深的军事和经济基础 ，这种打法属于釜底抽薪，可以有效限制俄罗斯的战争能力，大幅增加普京的政治压力，所以俄罗斯境内越来越多的目标成为了打击对象。 而得益于乌克兰无人机产业的飞速发展和国产导弹的研发，乌克兰也确实拥有了越来越多纵深打击的能力。 从结果看，乌克兰的打法是有效的，俄罗斯今年以来联邦预算油气收入约比2025年同期下降29.8%，俄罗斯境内的军工厂和炼油厂被乌克兰遍地开花式地攻击，俄罗斯侵占的乌克兰领土总面积不再扩张反而在缩小，而且更重要的是，俄罗斯的兵力伤亡越来越重，2023-2025年那种靠填人命换一点领土的打法现在看已经失效。 就连之前说泽连斯基手上没有牌的川普，最近还在白宫椭圆形办公室在媒体面前评价泽连斯基： 他表现得相当不错。至少他守住了自己的阵地。双方都有很多人丧命，但我认为他的表现相当不错。 川普说：你必须承认他很有勇...

  美光最近发了新财报，表现远超预期，或者说已经好到不能用超预期形容了。 在截至2026年5月28日的财季，美光营收414.56亿美元，同比+345.7%，环比+73.7%；净利润282.43亿美元，同比+1398.3%，环比+104.9%。 这一季度的毛利飙升到84.9%的恐怖水平，比英伟达还要高10个百分点，而仅仅在一年前，美光的毛利只有37.7%。 时隔一年，美光的毛利飙增，体现在桑基图上就是代表利润的绿色的带明显变宽↑ 这里再做一些背景科普，在 AI进入推理时代后，存储特别是HBM（DRAM中的一种）进一步被得到重视，在大模型推理时，权重必须全部常驻显存，然后大模型在推理时 GPU每生成一个token，都要把HBM里整个模型的权重读一遍。 大模型越来越长的上下文容量，也对HBM提出了更大的需求，容量更大、速度更快的HBM是AI时代的刚需。 而目前能够批量供应HBM的公司只有SK海力士、三星、美光三家。 美光这个季度的业绩爆发最大动力并不是销量，而是价格上涨。 这一季度DRAM营收313亿美元，环比增长67%；但DRAM出货量只增长低个位数，平均售价却环比上涨约60%出头。 NAND营收99亿美元，环比增长99%；出货量仅增长中个位数，平均售价上涨80%中段。 值得一提的是，美光这个季度的净利润已经追平头部科技公司，达到282亿美元，作为对比，大科技最新一个季度扣除投资收益外的利润分别为： 谷歌：338.78亿美元 微软：317.92亿美元 苹果：约295.78亿美元 亚马逊：约175.55亿美元 当然，他们还是有差异的，这些科技巨头几乎没有周期性，哪怕没有这波AI也是超级巨头，而且这些公司是真正AI应用的平台（包括云、大模型、软件等等），他们最终会受益于AI，用黄仁勋的话说就是： 算力越多，token越多，收入也越多。 今天的主题并不是要在火热的存储市场上再吹风，而是来泼冷水的。 很多人觉得我是美国科技公司的无脑死多头，其实不是，比如之前对于特斯拉、对于SpaceX都分享过明确的看法，甚至让不少持股的读者感觉不舒服。 AI确实减弱了存储的周期性，比如美光的电话会议中透露了价值至少1000亿美元的长期协议， 这个1000亿美元是涵盖2026年—2030年底的长期协议按照最低价格计算的，这有助于减少业务周期性，属于业绩托底。 但也要看到， 截至5月底的这...