泡沫已经破裂一次了
关于AI泡沫的争论，从去年到现在几乎没有断过，而且常常以当年的互联网泡沫作为样板，认为当下AI相关公司的股价会经历类似2000-2003那样的猛烈下跌。
今天的主题就从估值以及近期的财报与动态再聊一聊AI泡沫话题。
结论放在前面，那就是AI泡沫早已经破裂了一次，当下AI相关的头部公司估值非常便宜。
一、估值快速回落
泡沫的根源是高估值，对于泡沫破裂，可是很多人没有想过的是泡沫破裂的过程并不一定就得是股价暴跌 - 只要估值迅速下降，泡沫就相当于出清了。
我们还是以英伟达为例，这家公司的股价在过去半年原地踏步，但估值在业绩增长的背景下不断降低。当下的滚动市盈率为36.74倍，近十年的百分位为12.5%（即在过去十年，只有12.5%的时间段里英伟达的估值比今天更便宜），英伟达当下的前瞻市盈率22倍出头，PEG则是只有0.67。
2022年底以来，英伟达的EPS增长快于股价增长 虽然价格上涨十多倍，但估值反而下降↑
这种情况不只是发生在英伟达身上，其他和AI相关的大科技公司几乎都是这样，而且在过去一年各自的估值都明显降低。其中以亚马逊最为夸张，亚马逊滚动市盈率29倍，十年百分位只有0.8%；微软25倍，十年百分位8.8%。与此同时，他们各自的增长引擎都是AI相关的云服务，无论是亚马逊的AWS还是微软的Azure，收入都在加速增长。
尽管市盈率不只是评价一家公司是否便宜的唯一标准，但在这些基本面强劲、护城河牢固、且业绩增长加速的科技巨头面前，PE就是最值得参考的一个指标，而除了PE之外，前瞻PE、PB和PEG等等其他估值线索也都指向一个答案，那就是他们正处于多年来最便宜的阶段。
考虑成长速度，我们可以确定性极高地说，英伟达当下就是七巨头中最便宜的公司，没有之一。
目前市场对于英伟达以及其他大型科技公司的估值已经纳入了非常多的悲观预期，以至于一家护城河深厚、收入和利润快速增长（利润几乎翻倍）的高科技公司只有36倍的滚动估值、27倍的即时估值，和22倍的前瞻估值（这个估值仅有沃尔玛的一半水平），这个估值远低于业绩常年缓慢增长的很多价值股，但它确确实实又是一家大型成长股。
市场对于英伟达的挑剔，对我们普通人来说不是坏事，不是很多人都后悔没有在过去上车英伟达吗？如果考察其业绩增长，英伟达比过去很多时候都要便宜。
市场已经在按照AI消极的展望进行定价（无论是微软亚马逊还是英伟达都在非常低的估值，远低于很多传统行业），这和当年互联网泡沫的估值完全不一样。 但是AI真的前景消极吗？我完全不这么认为，甚至感觉到AI的颠覆性影响被大多数人低估了。
二、算力供不应求
AI正在改变一切，算力的紧张是AI需求爆发式增长的一个线索。
尽管各家科技巨头都在拼命砸钱建造数据中心，积极准备算力，但算力的增长还是赶不上AI需求的增长。这就是为什么，广受商业领域欢迎的Claude Opus模型token依然非常昂贵，OpenAI的Sora和Codex这类token消耗大户也对初级的付费会员设置了相对有限的token限制。
算力紧缺的情况不只是发生在美国，在中国更甚，因为半导体是中国在AI上的相对短板。
今年以来，中国的科技公司也推出了若干个惊艳的AI模型，其中包括字节发布的专注于视频制造的Seedance2.0，还有智谱发布新一代旗舰大模型GLM-5 -这个模型主打生产力，定位对标Claude Opus 4.5，主打复杂编程与长程智能体任务。
但只要你用过或者哪怕稍微关注过这两个模型，就会感叹算力的紧张。即使是用Seedance 2.0的基础Fast模型，豆包的注册用户每天也只能做几小段视频，而且短短十秒钟的视频经常要排队几个小时才能完成；
而智谱的事更是算力不足的明证，智谱在上线GLM-5后，由于算力消耗巨大，公司临时设计了分层使用策略，将高峰期消耗提升至3倍、非高峰期2倍，但未向用户清晰说明，导致消耗变快的普遍抱怨，而公司扩容节奏滞后，又不得不按Max、Pro、Lite的顺序分阶段开放，导致大量Pro和Lite用户无法正常使用，这件事导致智谱公开道歉。
算力需要扩张到什么程度才够呢？
至少是一分钟内生成一段视频且不需要排队吧，至少是未来不再需要区分高峰期和非高峰期采取固定价格定价吧。
而等到AI的体验和成本控制好到这个程度时，有效用户的数量又会大幅增加。
三、亮眼的财报
算力的供不应求直接体现在半导体公司的财报上。
英伟达前阵子公布了2025年四季度财报，在这个季度实现营收681.3亿美元，同比增长73%，环比增长20%；净利润429.6亿美元，同比增长94%（超越了苹果微软谷歌），其中数据中心营收623.1亿美元，同比+75%，环比+22%。
从增速看，英伟达的营收和利润同比增速连续两个季度加速，而且在这么大的体之下，单季度的环比增幅比其他巨头的同比增幅还要大。可以看出英伟达仍处于爆发期，本季度数据中心营收中，约三分之二已经由基于 Blackwell的系统贡献。
英伟达毛利也在进一步上升，至75.2%，需要注意的是，这样的毛利还是建立在成本提高的基础上，特别是内存价格暴涨，台积电代工与封装费用也涨价的背景下，这样毛利水平说明两件事：
1英伟达在供应链上几乎做到了极致；
2英伟达在AI 芯片领域依然拥有绝对的护城河与定价权。
数据中心里，英伟达的网络业务也是要的一部分，其营收达到110亿美元，同比暴增 263%，随着AI集群规模从万卡迈向十万卡、百万卡，光靠 GPU算力已经不够了，芯片之间如何互联成了瓶颈。英伟达的NVLink和InfiniBand交换技术现在比GPU还抢手。
除了英伟达外，ASIC巨头博通的财报也强化了AI对于算力的渴求。
博通最近一个季度营收193.11亿美元，同比增长29%，净利润101.85亿元，同比增长30%。其中AI相关的半导体营收达到84亿美元，同比大幅增长106%，远超市场此前预期。
博通预计第二季度营收将同比增长47%达到220亿美元左右，远高于市场预期的205亿美元。CEO陈福阳还在电话会议中放出豪言，预计到 2027 年，博通的AI芯片年收入将突破1000亿美元（这还只是芯片、不含机架、不含系统集成）。博通作为ASIC最大的供应商，这次财报也再一次证明了AI需求的爆发式增长，这个增长丝毫没有放缓的迹象。
越来越多人认识到AI带来的巨大投资机会，但能够真正吃到红利的又少之又少，这几年来越来越多地感觉到决定投资成绩的不只是智力，行动力才是最重要的。很多人知道什么是对什么是错，但却懒于去做正确的事，后来就算勤快起来也来不及后悔了，因为窗口一个一个被堵住了。
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