今年小阳春以来，全国不少热点城市成交量显著上升，但房价却表现平平 - 从2026年1月到3月，热点城市房价出现止跌甚至小幅回升，但3月下半月后，市场又开始缓慢探底。
北上广深近六个月周度二手房趋势↑
但是，有一个城市房价已经上涨了一年，累计涨幅接近15%。今天我们就是结合这城市，聊聊这个城市为什么成了例外、聊聊止跌回稳的必要条件和未来展望。在全国范围内，真正意义上正式实现止跌回稳的城市只有一个，那就是香港。我们先看一下香港最新的数据 - 截至4月初，香港房价的涨势已经维持了一年，而且在过去几个月有加速上涨的趋势。在过去一年时间里，香港房价整体上涨了15%，已经收复了大约40%的失地。香港楼市和内地一个重要不同在于租房市场，过去几年，包括一线城市在内，内地各城市住宅租金在持续下降，但香港与之相反，香港租房市场也非常火热成为当地房价上涨的重要基础，虽然目前香港房价相比2021年的高点还是低了大约20%，但香港住宅的租金水平在持续刷新新高。
光有租金上涨还不够，租金回报率也非常重要。这一轮香港房价上涨的背景就是按揭利率低于租金回报率，这导致大量房子出现了较低首付+三十年按揭背景下以租养贷有结余的情况，在当地被称为“租平过供”，甚至在二手房网站上也有专门这样的类别帮客户筛选房源↓由于香港采取联系汇率制，香港本地利率跟随美国走，2022-2023年美联储激进加息导致香港按揭利率大幅上升，并且导致按揭利率明显高于整体租金回报率，这个情况从2022持续到2025，正好是香港房价下跌最快的时间段，当美联储开始降息后，当前无论是P按还是H按都显著下降并且很快低过了租金回报率，然后房价正好也就开始就见底回升↓虽然香港租金回报率很高，但伴随房价快速回升，租金回报率和按揭利率已经基本相当，优势不再，又考虑到美联储降息节奏放缓，下一阶段香港房价上涨势头很可能放缓。按揭利率和租金回报率进行对比也是之前我们分享过好几次的判断房价是否高估的简单方法，这个数据不只是在香港发挥作用，在最近内地楼市最火的上海，市场的结构性差异也证明了这一点。最近小阳春期间，上海市中心那些低总价的小户型包括老破小在内，成交量增长最快，价格也相对最稳；而那些总价更高的改善型或豪宅反而没有什么热度。这就是因为对于低总价且地段又还不错的房子来说，就算是老破小，租金回报率也有接近3%了，而且地段摆在那里，租金也相对稳定，所以很多人会觉得这样比存银行或其他理财划算，于是重新考虑投资这种租售比相对漂亮的房产，于是这类房子自然而然地探底。居民加杠杆是推动房价上涨的重要动力，但香港似乎成为例外。在2023年之后，香港居民杠杆率见顶下降，从2023年1季度的96.3%下降到2026年一季度的87.5%，但是房价还能在这样的背景下止跌回稳，这来自于香港的特殊性。
在过去几年，大量来自中国内地及海外的资金流入香港楼市，这些资金往往不依赖香港本地银行系统的居民贷款，而是通过现金交易或境外融资完成。而居民杠杆率统计的是本地居民的债务，当大量非本地居民或公司名义买家驱动推动上涨时，居民杠杆率并不会有显著波动。
另外，香港约有60%以上的自置物业住户已经还清了按揭贷款。这意味着很大一部分市场价值并不对应任何债务。
我们在2026年2月2日的往期主题老百姓，开始去杠杆了中说过，居民杠杆率的下降往往呈现长周期，即无论是加杠杆还是去杠杆，都会持续相当长一段时间，香港也在这样一个趋势中，但外来资金撑住了香港，未来长周期香港资产的表现，则取决于香港能否保持这样的吸引力。作为对比，我们在未来考察内地房价时，大范围的止跌回稳应该至少满足以下两个条件的一个：（1）租金回报率 - 租房市场转暖，在租金稳定或具有成长性的前提下，租金回报率达到甚至超过按揭利率；今年一季度，内地住户贷款增加2967亿元，同比下降71%，这是2008年以来最少的数字，这说明中国老百姓还在去杠杆，另外中国大陆太大，无法同香港一样可以凭借一个来自更大市场的资金涌入来推升房价。可见中国市场短期要止跌回稳并不容易，当租售比回到合理区间、当居民财务状况改善到适当程度，止跌回稳自然就会出现。
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