截至2025年3月10日结束，美股各公司前瞻市盈率↑（数据来自finviz.com）
当下美股的估值已经非常合理甚至低估了，我们看具体公司： 谷歌目前的滚动市盈率只有20倍，该估值在过去十年的百分位仅8%，即过去十年中有92%的时间谷歌的估值高于现在，由于业绩保持增长，谷歌前瞻市盈率大概只有16-18的水平，相对应的，谷歌在2024年四季度营业收入964.7亿美元，同比增长11.8%；净利润265.4亿美元，同比增长28.3%。目前谷歌的估值已经低于腾讯，和阿里巴巴差不多，而谷歌的营收无论是增长速度还是成长韧性都强于腾讯阿里，这是因为谷歌拥有更深厚的护城河、全球市场的营收以及更少的政策风险。 谷歌2002-2024历年营收 每年都在增长 没有一年下降↑
英伟达滚动市盈率35倍，近十年的分位值仅15%（即过去十年有85%的时间估值比现在更贵），而在过去十年的前七年里，英伟达还是一个主营游戏显卡的公司，而现在他是无可争议的AI龙头，且英伟达增长非常快：英伟达最近一个季度英伟达营收393亿美元，同比增长78％；净利润220.91亿美元，同比增长80%。 谷歌和英伟达只是例子，目前除了个别基本面糟糕且估值比较离谱的公司（如特斯拉）依然令人感到不踏实之外，美国市场已经出现了非常多基本面强劲、护城河深厚、估值诱人的公司。在这轮调整中，有些上百倍估值的公司被迫挤泡沫，同时很多估值本身就不贵的公司也会遭遇错杀，而理性的价值投资者就应该抓住这些被错杀的机会。
二、通胀与衰退风险 在宏观经济角度，越来越多人认为美国将经历一次经济衰退，与此同时通胀又居高不下，这种可能的“滞胀”会让美联储难以抉择 - 加息或维持利率会加剧衰退风险，而如果降息拯救经济又可能刺激通胀。 目前，亚特兰大联储的GDPNow模型预测美国一季度年化季率为-2.4%，而市场普遍预计美国一季度GDP增速在2%左右。
实际情况是，目前美国经济距离衰退还有很长的距离，一方面GDPNow的预测不一定准确，再者单季度的GDP下降也并不代表经济衰退，2022年美国就曾出现过GDP为负的数据，但就业、生产、消费并未出现衰退。 目前NBER（国家经济研究局）官方将连续两季度负增长常被视为“技术性衰退”。 看美国经济结构，可以发现居民部门决定美国经济基本面，因为美国GDP中消费占比超过7成，而消费又主要由居民拉动。 过去每一次严重的金融危机，本质都是美国居民部门出了问题，比如2008年次贷危机的背景是美国老百姓加杠杆买房，杠杆率接近100%，之后房地产泡沫破裂，美国遭遇大萧条以来最严重金融危机；又比如2020年疫情期间的衰退，是因为疫情导致无数人无法工作，现金流断裂，最终美国政府三次发钱帮助居民渡过难关。 而现在，我们看不到美国经济有什么潜在的大雷，特别是在居民部分，目前美国居民杠杆率很低，仅70%出头，2002年以来最低，而且还在不断下降，这说明美国人的财务状况是在改善的。 美国居民部门杠杆率2000-2024↑
另外，美国目前的储蓄率也处于历史平均水平，2025年1月的储蓄率较前一个月大幅增长了。 美国居民储蓄率（2024年1月-2025年1月）↑
居民的杠杆率下降，而储蓄率上升，这根本不像是金融危机前的风险积累阶段。
在通胀方面，虽然官方CPI显示同比增速仍在3%或更高，但实际CPI增速已经低于官方数据。根据Truflation平台的数据，截至2025年3月11日美国当日的实际CPI同比增速只有1.35%。作为通胀监测数据，Truflation比官方公布的数据更加准确和及时，他们与各种数据合作伙伴合作，确保数据来源的多样性，并在每个类别和子类别中计算出最准确的平均价格；他们还会将家庭支出和消费数据与第三方来源进行验证，例如将食品支出数据与沃尔玛核对，将抵押贷款支出与金融机构核对。 我验证过Truflation的通胀数据，方法是用这个通胀率和长债ETF（TLT）价格作对比，因为通胀低意味着降息预期强，TLT就会涨，反之则下跌，我发现两者在过去一年惊人的负相关，说明这个数据具有参考价值↓
而美国官方CPI数据之所以还显得很高，是因为CPI权重超过三分之一的房租数据出现了严重的滞后和失真。这两天我正好和一个住客续了一份租约，过去一年是3200美元/月，未来一年新价格只加了45美元，而在往年，每年都是增加100美元或更多的。 在实际通胀快速下降的背景下，美联储今年降息的次数可能超出大多数人的预期，而有序降息对于权益类资产来说是一件好事。 最近还流行一个说法，说联邦政府要还不起债了，所以川普不得不人为制造一场经济衰退来压低利率，但这完全是一种臆想，原因有四个： （1）从川普过去这一个多月的言行看，他没有下大棋的意愿或能力，他多次不惜造谣也要塑造自己赢的行为，不可能愿意搞出一场可能让他失去面子的衰退；  
（2）如果他要压低利率，就不会和其他国家大打贸易战，因为关税会推高通胀，推高美国利率，这与减轻国债利息背道而驰； （3）如果川普在意联邦债务压力，就不会在上任之前要求国会废除债务上限，尽管这个离谱的要求没有通过，但很明显他提出这个要求是为了自己任期可以肆意举债推高经济数据，然后把功劳揽在自己身上； 
（4）美国国债远没有到无法支撑的程度，美国国债占GDP比重在发达国家里并不算高，只是现阶段利率高，美联储已经进入降息周期，利率成本下降只是时间问题。 因此，尽管川普不断折腾，但美国的经济基本面稳固，发生衰退仍然概率较小。而就算发生衰退，在市场的预见性越来越强的情况下，股市也是在衰退前发生恐慌下跌，真经历衰退时反而见底反弹了，2020年疫情熔断就是完美案例。
三、选择很重要 在市场急剧调整时，机会和风险是并存的，并不是谁跌得多就应该选谁。应该综合考察护城河、基本面、估值来做选择，我们这部分举两个正例一个反例。 正例是英伟达和微软，反例是特斯拉，特斯拉比前两者在本轮调整中的跌幅要大得多，但却可能并不是最好的选择。 （1）特斯拉
说一个恐怖的事，特斯拉在腰斩之后，市盈率还有100倍，而且今年特斯拉的营收和利润大概率会大幅下降。 再回答另一个问题：为什么我明确不看好特斯拉还没有做空特斯拉呢？这是因为我不希望让自己的资产和马斯克有任何关联，无论是正向还是反向。 在市场成熟的美国，特斯拉能够以如此拉垮的基本面来维持如此之高的估值，这是一个奇迹，这建立在马斯克画饼的能力和散户对他的信仰之上。然而最近发生的事，让全世界看到马斯克的最阴暗一面，股价下跌的背后是信仰开始无法支撑高估值，即人设的崩盘。 从造车业务看，特斯拉在中国优势已越来越少，在欧洲新能源市场也逐步被大众、宝马所取代。今年小米SU7的销量会明显高于Model3（这件事已发生），小米YU7上市后销量也会明显高于新Y，小米只是中国市场上的一家竞争者，还不是最大的那个。 至于马斯克画的饼，包括无人驾驶、人形机器人都可以用非常清晰的逻辑来证伪。 辅助驾驶和无人驾驶是不同的概念，辅助驾驶现在无数车企已经有了，但无人驾驶是一个容错率极低、极其费力不讨好的事，因为做得再好都会有bug，其他的bug好说，自动驾驶出bug就是人命关天的事，事故率再低，只要出一件事都是毁灭性的，然后就是数不清的监管和法律追责...而FSD的纯视觉路线，在激光雷达价格被卷下来后，也面临硬件短板带来的风险。 关于人形机器人，要看懂机器人的本质是什么，是终端，就像智能手机和智能汽车一样。在移动互联网时代，手机制造商并不是最赚钱的，最赚钱的是那些为手机提供生态、芯片和开发app的。如果说手机是互联网终端，那人形机器人就是AI的终端，AI训练和推理的芯片、驱动机器人的大模型/AGI才是真正的护城河和利润点，如果只是拼硬件制造，特斯拉现在已经不是中国厂商的对手了。 大模型/AGI以及AI芯片是哪些公司提供的呢？结果又是微软、谷歌、Meta和英伟达。
（2）英伟达 现在我们开始看正面案例，第一个是英伟达。目前英伟达的滚动市盈率是35倍，前瞻市盈率只有20倍出头。最新一个季度英伟达营收393亿美元，同比增长78％；净利润220.91亿美元，同比增长80%。 另外，参考下游的台积电业务表现，也可以展望作为台积电第二大客户的英伟达目前业务表现是非常好 - 2025年2月台积电营收2600亿新台币，同比增长了43%。 英伟达是极少数点满了几乎所有未来属性的高科技公司 - AI、智驾、区块链、元宇宙、人形机器人....算力之于AI时代，就好比石油和煤炭之于工业时代。在训练需求持续的背景下，推理需求未来将呈几何式增长，黄仁勋表示，英伟达对AI推理带来的潜在需求感到兴奋，这类计算需求预计将远超当前的大语言模型（LLM），可能需要比现有计算能力高出数百万倍。 （3）微软 微软拥有科技巨头中最多样化最均衡的营收和利润来源，而且在当下，微软有着更大的安全性：在贸易摩擦的背景下，微软作为软件和服务提供者，不受到关税的影响，也因为不依赖货物贸易和软件服务的刚需属性，微软面对正在经历巨变的世界局势来说也有着更强的免疫力。 从占据了全球73%的电脑生态的Windows、到刚需生产力的Office365、再到全球头部云服务的Azure，微软的主营业务都是竞争对手很难打进来的业务，护城河非常深厚。 微软的增长确定性也很强，在2024年四季度营收696.3亿美元，同比增长12%，净利润241亿美元，同比增长10%。 上述个人观点仅供参考，好公司还有很多，无论是2018年四季度、2020年疫情熔断还是2022年的熊市，回头看都成了黄金坑，我相信机会永远都有，但只留给有准备的人。
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