科技七巨头，真的是泡沫吗？

 科技七巨头，指的是七家美国科技公司，按当前市值排序分别为：微软、苹果、英伟达、谷歌、亚马逊、Meta、特斯拉。

我们在过去一年越来越多地看到这样一个说法：美国牛市是脆弱的，完全是7家公司支撑起来的，而这些公司相比标普500这一基准的表现高出太多，偏离太多，所以它肯定是泡沫，肯定会跌回来。

事实真是这样的吗？

今天我们会从股价、估值、成长和未来四个方面探讨，希望可以帮助更多人更好地理解这七个巨头目前的状况。

看股价

在整个2023年，七巨头的股价平均上涨了超过一倍，加权涨幅75%，总市值增加了5.1万亿美元。

具体到个股，英伟达上涨239%、Meta上涨194%、特斯拉上涨102%、亚马逊上涨81%、谷歌上涨58%、微软上涨57%、苹果上涨48%。

而作为对比，标普500在2023年上涨了不到23%，而且这其中有一半也是七巨头贡献的，如果刨除这七家公司，标普500剩余的涨幅是11.5%。

但即便如此，我们还是不能说美国的牛市只靠这七家公司，因为即使刨除他们后，剩余的涨幅11.5%也明显高于标普500历史上大约8%的年化涨幅，而代表中小市值的罗素2000在2023年上涨了15%，也是妥妥的牛市状态，牛市已经具有相当的宽度，所以关于假牛市的说法，在数据面前已然不攻自破。

当然，七巨头在短短一年内涨这么多，而且在很高基数上，2024开年后继续大涨，2024年以来英伟达已涨70%、Meta已涨41%、微软已涨10%，这就显得特别突出了，给人带来恐高的感觉并不奇怪。但当你看到他们的业绩和估值后，也许会有新的看法。

业绩与估值

虽然七巨头的股价表现强势到远远抛离标普500大盘的程度，但事实上，这些公司的业绩增长幅度也同样是大幅超过标普500的平均水平。

如果你稍加注意，这些科技巨头相对整个市场而言的优势并不是在2023年短短一年内形成的，而是至少有十年之久。根据数据统计，2013-2019年，七巨头的平均年化收入增长是15%，而标普500剩余的公司只有2%，2021-2022年七巨头平均增速是18%，标普500剩余公司的增速是15%，到了2023至2025的展望区间，七巨头的预计年化增速为11%，而标普500剩余公司的预计年化只有3%。

目前7巨头的动态市盈率（TTM）如下：

微软37倍、苹果27倍、英伟达69倍、谷歌23倍、亚马逊60倍、Meta 33倍、特斯拉43倍。

目前，微软和苹果的估值确实在他们各自历史比较高的水平，微软的PE（市盈率）大约比过去十年中80%的时间更高、苹果则比过去十年77%的时间更高、谷歌低于过去十年90%的时间段、英伟达低于过去30%的时间段、亚马逊低于过去十年80%的时间段、特斯拉也低于其实现盈利以来80%的时间段。

所以单纯这样比较的话，我们暂时可以得出这样的结论：七巨头的当前的估值有高有低，其中微软苹果英伟达比较高，Meta整体不高不低、而谷歌亚马逊特斯拉估值很低。

但这个结论还不是最终答案。

首先需要注意的是，英伟达在短时间内迅速成长背景下的估值计算，69倍是参考2023年第一季度到第四季度的整体净利润水平计算的，然而在这一年，英伟达的利润经历了暴增（从一季度的20亿美元增加到四季度的123亿美元），所以我们用今天的市值去比2023年的利润，显然是刻舟求剑，得不到精准的估值。

我们根据英伟达2023年四季度财报后对于2024年一季度的业绩指引数据，即2024年一季度营收预计在240亿美元（误差不超过2%），并且按照去年四季度55.6%的净利润率计算，今年一季度英伟达的净利润会达到133.4亿的水平。

然后我们用悲观到不可能发生的场景来计算，即英伟达今年一季度到四季度一点都不增长，那么全年利润也有4*133.4亿美元=533.6亿美元，然后现在市值2万亿，得到市盈率37.4倍，对于一个正在高速成长甚至是正在引领一场产业革命的企业来说，37.4倍的市盈率一点也不高。这个倍数如果放在过去十年，90%以上的时间的估值都要低。

2023年四季度英伟达的营收和利润结构，英伟达的增速快到制图者要用Q/Q（季度间增速）来表达 在这一季度 英伟达的净利润率达到了恐怖的56%

从整体看，回顾上一次科网泡沫，当时整个纳斯达克100的加权市盈率都超过100倍且商业模式和盈利能力远远弱于现在，所以那时候是真的可以用疯狂来描述，但现在纳指100的加权市盈率只有33倍，标普500是22倍。

不按照最悲观预期，若考虑成长因素后 英伟达当下市盈率仅33倍↑

七巨头中，微软的营收是最健康最多样化的，现在更有AI和云计算加持，成长性令人非常放心，我认为微软估值的提升来自于两方面：一是AI的迅速发展会推动微软自身业务加速增长；二是微软作为OpenAI最大股东，估值提升也说明市场对OpenAI的广泛认可。因此我觉得微软相对历史水平而言相对较高的估值是合理的。

2023年四季度微软营收和利润结构 微软有着最均衡的营收构成 所有项目在该季度均实现增长 而且实现了35%的净利润率

而七巨头中的Meta、谷歌、亚马逊、特斯拉本身就处于其估值的合理甚至低估水平。

谷歌、亚马逊、Meta在2023年四季度的营收和利润结构 三家公司的各项营收几乎都有大幅增长

在这七巨头中，我唯二可能会有一点担心的是苹果和特斯拉。

对苹果的担心只是一点点，苹果目前市盈率27倍，和历史水平相比有些贵，而且2020年到现在苹果的营收和利润基本没怎么增长。如果其服务营收不能保持高速增长，同时新设备（例如头显）不能开拓新的一笔营收，那么苹果未来的增长将陷入低迷，这会打压其估值。但我更加相信，苹果软硬结合构筑的超级生态，将确保其护城河的牢固，苹果的创新能力也将持续为消费者带来更加强大高品质的软硬件产品，并持续拥有越来越高的服务营收。

2023年四季度苹果营收和利润结构，两者均超预期 净利润达到28%

我对特斯拉的担心会多一点，如果特斯拉不能转型成为一个基于自动驾驶和人工智能的科技公司而长期依赖卖车赚钱的话，那么当下40多倍的估值是很难维持的，毕竟车企估值就是10倍的样子。特斯拉的未来在自动驾驶以及人工智能，特斯拉的第二次爆发必定会是由自动驾驶所驱动的。

2023年四季度特斯拉营收和利润结构，特斯拉目前还是一个典型的卖车的公司 并依靠税务优势获得大量利润

在我写完这两点担心之后，我顺手查了一下这两家公司今年的表现，感叹市场是多么强大和先知，因为我有的担心市场早就有了 - 今年以来七巨头中表现最差的就是特斯拉和苹果，他们分别下跌了23%和9%。

成长

在讨论任何一家企业的估值时，我们都不可能抛开成长来说。正是因为成长速度的不同，我们才会看到科技公司的估值往往会远高于一些低增长的传统行业。

一家企业想要在市场中获得高估值，光有短期的成长性还不够，还需要长期的成长性，即成长的韧性和确定性。

短期成长性强的企业非常多，无数周期性行业都拥有短时间的高成长，但难在持续，比如A股牛市期间的中国券商股、美国油价暴涨期间的石油公司，以及中国房地产去库存期间的中国地产公司，但这些公司后续的成长都伴随股市下跌、油价下跌、楼市萎靡而戛然而止。相对而言，长期成长性强的公司就少之又少，而且因为时间越长就越有不确定性，所以要找到有长期成长性的公司很难，基本上只能在科技、消费、医药这几个赛道中选择那些护城河极为深厚的公司。

如何判断正在成长的公司到底贵不贵呢？PEG指标在这里最具代表性。PEG的意思是市盈率相对盈利增长比率，是一种用于估值的指标，它通过将公司的市盈率（PE）除以公司未来一定时间内的盈利增长率来计算，这一估值法的核心在于，它不仅考虑了当前的市盈率，还考虑了公司的未来成长潜力。

你只要这样理解即可：PEG越低，公司就越便宜。

我们现在来看科技7巨头的PEG数据，可以明显看出七巨头的PEG低于近些年来的平均水平。

截至2023年11月，七巨头平均PEG

我们还可以看到，进入2023年以来，七巨头的利润增速显著超过标普500，更好的业绩增速当然值得更好的股价表现。

截至2023年11月，七巨头每股净利润的平均同比增速

另外，七巨头不仅增长快，而且利润率远超标普500公司的平均水平，七巨头整体的运营利润率在20%以上，而标普500整体为13%。更高的利润率代表企业更强的定价能力和更深厚的护城河和更强的定价权，如果这些公司护城河不深，任由其他公司进来竞争内卷，利润率是不可能这么高的。

截至2023年11月，七巨头的平均运营利润率

市场的博弈

我们能看到的所有数据和分析都表明七巨头当下并没有泡沫，而当你了解美国市场的规则时，会更加相信这一结论。

这是一个流动性非常充足、金融衍生品非常丰富、交易者非常自由的市场，任何一个投资者可以通过买卖正股或交易期权的方式多空任何一只股票，市场管理者也不会去揣测你做空是善意还是恶意，这让投资者可以做到看多做多看空做空。这七家公司在市场上设置都有专门做空的ETF，甚至还有开倍数做空的ETF，比如下面这个两倍做空英伟达，你要是看英伟达不爽，欢迎all in这个ETF，前提是要有成年人的基本素养，以后如果输了要认赔。

这样的市场会给我们带来两个效果：

（1）定价效率非常高，比如英伟达从2022年四季度最低的108美元涨到现在的820美元，短短一年多时间就实现了这个涨幅，那是因为同时期他的利润也增加了相同的倍数；

（2）定价结果相对准确，因为每一个人都可以做空，所以我们看到的价格就是已经经过充分博弈后的价格，公开透明、童叟无欺。

另外，我们还看看七巨头中估值最低的谷歌，从中体会市场的严酷和苛刻，更能知道在这种高度市场化的投资环境下，资本对于企业有多么的挑剔。

我们先看谷歌2002到2023年历年营收数据，你会发现他的成长性和确定性也非常高，一年比一年多，从2002年营收4亿美元，一路成长到2023年的3056亿美元，年化增速超过37%，即使是2009金融危机和2020新冠疫情这种比较剧烈的经济衰退年，我们都无法从谷歌的营收上看出它受到了任何影响。

谷歌营收2002-2023↑

然而当前市场给谷歌的估值并不大方，不过是23倍，这个估值甚至低于麦当劳、可口可乐这些经典的消费股。所以即便是头部科技公司，他们在市场面前并没有特权，反而可能会遭遇更加挑剔的审视。比如我们看到，七巨头公司出一个超出预期但超出幅度不是很多的财报，结果第二天市场大跌，原因就是大家都对这些公司期待太高：学霸就是要考100分，99分都要受批评，而真正的市场预期也变成了一次又一次的超预期。

总结

可以非常肯定地说，七巨头的突出表现并不是来自炒作和泡沫，而来自其更快的业绩增长、更高的盈利能力、以及更强的研发能力推动科技和效率的大幅进步，他们所代表的就是人类最先进的生产力。

很多人好奇，过去十年或者说过去一年，全球GDP增长也就是那么多，七巨头凭什么股价涨这么多、业绩涨这么多？

真实的情况是，他们正在颠覆大量的存量传统行业，导致他们不仅能够吃到来自经济增长的红利，更能吃到来自分得更多蛋糕带来的红利。而且这个趋势不是这两年才有，而是很早就开始了，比如我们看到的谷歌和脸书，颠覆了多少传统的线下广告业务？亚马逊的电商，颠覆了多少线下商业模式？AWS、Azure和谷歌云，又取代了多少本地服务器？

举一个简单的模型作为例子，假设十年前全球经济的总量是100，现在是150，那么十年前七巨头对世界经济活动的渗透率可能只有5%、现在是20%，所以十年前他们的收入是100*5%=5，现在是150*20%=30，因此你会看到，在经济总量增长只有50%的情况下，这些科技企业的收入是十年前的好几倍。而当下这个20%的渗透比例显然也只是刚刚开始，而经济总量这个蛋糕也会保持继续增长变得越来越大。

伴随美国通胀降温且经济保持稳健增长，美国经济有望进入“金发姑娘”时段，即高增长和低通胀同时出现。下一步，美联储即将进入一轮缓慢而持久的降息周期，这将有利于七巨头这类企业的扩张和估值维持。

当然，做价值投资就应该把眼光放得更远，因为美联储的货币政策永远在宽松和紧缩之间周期往复，像钟摆一样来来回回，但人类科学的进步和经济的发展永远不会停止，而以七巨头为代表的伟大企业又恰好是推动人类科技和生产力进步的主要动力，这将使得这些公司的营收和利润在我们可预期的未来都保持稳健增长。

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